Focus assurance – Réflexion et anticipation
L’équipe de « l’inflation permanente » compte désormais plusieurs points d’avance sur celle de « l’inflation temporaire » au jeu des prédictions... à ceci près qu’il ne s’agit pas d’un jeu. Dans les pays développés, son impact sur le monde réel engendre une crise du coût de la vie. Et la situation est peut-être encore pire ailleurs. Qui plus est, les jeux sont régis par des règles, des arbitres et ont une fin. Les marchés n’ont pas de fin, et on espère qu’ils continueront de fonctionner. Leurs « règles » changent sans cesse. Scrutant les événements passés pour éclairer l’avenir, les historiens de l’économie touchent une audience toujours plus large.
Avec leur objectif premier de maintien de la stabilité des prix, les banques centrales tentent tant bien que mal de conserver de la crédibilité face à la hausse continue des prix à la consommation. Leurs interventions devraient être un frein à la réflexivité (selon George Soros) ou à la réaction en chaine des acteurs du marché. Le risque existe cependant qu’une vision aveugle de la lutte contre l’inflation en la demande (avec des taux plus élevés) conduise à une récession importante, voire à un effondrement des prix. Les historiens de l’économie, quant à eux, ont tendance à se concentrer sur les années 1970 et à mettre en garde contre la persistance de l’inflation si Jerome Powell et consorts ne font pas preuve d’une discipline digne de Volcker.
Ce que nous savons, c’est que le coût du capital augmente et que sa disponibilité diminue. La volatilité devrait persister pendant un certain temps, et les investisseurs à long terme (et donc les actifs risqués) n’apprécient guère le manque de prévisibilité.
Il a été extrêmement difficile pour les compagnies d’assurance de modéliser et de valoriser leur passif, de gérer leurs actifs par rapport à ces engagements, d’orienter les résultats comptables, de protéger le capital et les liquidités tout en planifiant l’avenir, tant sur le plan économique que réglementaire.
Quelles sont les principales questions, tensions et contraintes que nous observons du côté des actifs des assureurs et quelles sont nos réflexions à ce sujet ?
Contracyclicité vs procyclicité
Dans l’idéal, les décisions d’investissement telles que l’allocation d’actifs sont contracycliques : acheter quand c’est bon marché, vendre quand c’est cher.
Cependant, les contraintes propres à l’assurance sont souvent procycliques, la pondération du capital à risque augmentant à mesure que les actifs deviennent moins chers (ce qui réduit leur attrait pour le bilan de l’assurance).
Les normes comptables (GAAP) jouent également un rôle, le pilotage des gains/ pertes réduisant la capacité des assureurs à réagir à des opportunités de marché plus importantes.
Un moyen simple de résoudre ce problème est de transférer les liquidités de tous les portefeuilles (dividendes, coupons, échéances, etc.) sur un compte central, plutôt que de réinvestir dans le portefeuille « de base ». Ces liquidités (ainsi que tous les nouveaux revenus des primes) donnent ensuite une capacité de réallocation opportuniste sans devoir passer par la vente des titres.
Le recours à une protection contre la baisse, en particulier pour les portefeuilles d’actifs risqués, peut apporter une résilience structurelle. Bien que cette protection induise un coût permanent (prime d’option), la stratégie neutralise les baisses et la consommation accrue de capital, augmentant ainsi la flexibilité de l’allocation lorsque les valorisations sont plus attrayantes.
Risques de base
Les conditions extrêmes du marché ont mis en lumière de nombreuses relations auparavant (relativement) stables qui soustendaient la prise de décision déléguée. Par exemple, même au niveau global, les indices des prix à la consommation dans les économies de la zone euro ont connu de fortes variations1. Ces risques de base étayent l’approche diversifiée lors de la sélection des actifs réels par rapport aux passifs réels lorsqu’aucune couverture équivalente n’est disponible, en intégrant, par exemple, des actions et de l’immobilier aux côtés d’obligations indexées sur l’inflation.
Les taux des swaps et des obligations se sont déconnectés, les swaps signant des performances inférieures à celles des obligations de qualité, avec à la clé des différences de performance significatives pour les obligations de référence par rapport aux engagements actualisés des swaps. Cela a également donné lieu à des opportunités d’investissement, les émetteurs dont les prix ont tendance à s’aligner sur les swaps devenant moins onéreux. Des actifs tels que les obligations sécurisées, peu risqués et peu capitalisés, offrent depuis des années les meilleurs rendements, tant en termes réels que relatifs (par rapport aux emprunts d’État).
