Macro
France : finances publiques sous pression et risque politique
La fragilité des finances publiques et la complexité des négociations budgétaires devraient maintenir une pression sur les actifs français à l’approche de l’élection présidentielle de 2027. Les investisseurs devraient continuer à demander une prime de risque plus importante afin de compenser les incertitudes politiques et budgétaires, même si les solides fondamentaux économiques de long terme de la France constituent un facteur de soutien.
Points clés
- La stabilisation de la dette française nécessitera un équilibre entre maîtrise des dépenses publiques, réformes structurelles et soutien à la croissance. Toutefois, le contexte politique complique la mise en œuvre de ces ajustements.
- Pour les obligations souveraines françaises, les enjeux portent principalement sur la crédibilité budgétaire et la soutenabilité de la dette. L’évolution des spreads dépendra avant tout du contexte politique et fiscal.
- Sur le marché du crédit, une prime de risque française devrait perdurer, notamment pour les émetteurs les plus exposés à l’économie domestique, tandis que les groupes internationaux de qualité devraient rester plus résilients.
- Sur les actions françaises, notre positionnement demeure neutre, avec une approche plus prudente à l’égard des secteurs des services aux collectivités, des télécommunications et des services financiers.
À l’approche de l’élection présidentielle de 2027, nous estimons que les actifs français continueront d’intégrer une prime de risque durablement plus élevée. Les négociations budgétaires et les prochaines évaluations de la note souveraine devraient entretenir la volatilité des marchés, les investisseurs restant attentifs à la capacité de la France à mettre en œuvre une stratégie budgétaire crédible avant le scrutin.
La France conserve néanmoins de solides atouts structurels : une démographie relativement favorable, des secteurs technologique et de défense performants, ainsi qu’un tissu industriel compétitif à l’international. Pour préserver ces forces et renforcer la confiance des investisseurs, le pays devra s’appuyer sur des trajectoires de dépenses réalistes et accélérer les réformes susceptibles de stimuler la productivité et de stabiliser l’endettement public.
Économie : des défis sans solution simple
Christian Schulz
Chef économiste
Les préoccupations budgétaires et politiques continuent de peser sur les perspectives économiques de la France et sur l’attrait de ses actifs financiers. Depuis plus de vingt ans, le pays peine à respecter les critères budgétaires européens et son ratio d’endettement public a fortement augmenté, atteignant désormais près de 120 % du PIB.1
Le premier mandat d’Emmanuel Macron avait été marqué par des réformes structurelles favorables et une performance économique supérieure à celle de ses principaux voisins. Toutefois, les blocages politiques observés depuis son second mandat, en particulier après les élections législatives anticipées de 2024, ont freiné les efforts de consolidation budgétaire.
Parallèlement, la France est passée du statut de moteur de croissance à celui d’économie à la traîne en Europe. Après deux trimestres consécutifs de stagnation, les indicateurs économiques continuent de signaler des fragilités persistantes. Si les droits de douane américains et la hausse des prix de l’énergie ont pesé sur l’activité, plusieurs économies européennes ont fait preuve d’une plus grande résilience.
Faute de soutien significatif à la demande ou de la possibilité d’améliorer sa compétitivité par une dépréciation monétaire, la France est engagée dans un processus d’ajustement interne. Dans ce contexte, la hausse du chômage contraste avec la solidité globale du marché du travail observée ailleurs en Europe, ce qui pèse sur les revenus des ménages et la consommation. Les exportations nettes constituent néanmoins un soutien important à la croissance.
Ces difficultés pourraient encore s’accentuer. La France affiche un niveau élevé d’endettement, tant public que privé, ce qui la rend particulièrement sensible à une hausse des coûts de financement, qu’elle provienne de la politique de la Banque centrale européenne ou de la remontée des rendements obligataires mondiaux. Dans ce contexte, une croissance nominale modérée ne devrait pas suffire à compenser l’augmentation des charges d’intérêt, d’autant que la croissance et l’inflation pourraient rester inférieures à la moyenne de la zone euro en 2027.
Par ailleurs, l’élection présidentielle de 2027 pourrait limiter la capacité du gouvernement à soutenir l’activité économique et contribuer à une hausse de la prime de risque associée à la dette française. Les tensions pourraient même se manifester avant cette échéance, notamment lors des négociations autour du budget 2027.
Dans ce contexte, un tour de vis budgétaire trop brutal risquerait de freiner davantage l’activité économique. À l’inverse, de simples promesses de réduction de la dette pourraient ne plus suffire à rassurer des investisseurs obligataires de plus en plus exigeants. Le prochain gouvernement pourrait ainsi être confronté à un élargissement des spreads de la dette souveraine, se traduisant par une hausse des coûts de financement. Si la situation l’exigeait, les partenaires européens et la Banque centrale européenne pourraient intervenir en soutien. Une telle assistance supposerait toutefois des engagements crédibles en matière de discipline budgétaire et de réformes structurelles, un objectif qui pourrait s’avérer politiquement difficile à atteindre.
L’assainissement des finances publiques passera nécessairement par une réduction des dépenses et une réforme des mécanismes de protection sociale. Toutefois, avec des coûts de financement supérieurs à 4 %, une croissance faible et un déficit proche de 4 % du PIB, l’ajustement nécessaire, estimé à environ 6 % du PIB, est trop important pour reposer uniquement sur des mesures d’économies. Des réformes structurelles et des gains de productivité seront indispensables pour permettre à la croissance de dépasser durablement le niveau des taux d’intérêt.
La France dispose néanmoins d’atouts solides. Sa démographie reste plus favorable que celle de nombreux pays européens, son économie est moins dépendante du commerce extérieur que celles de l’Allemagne ou de l’Italie, et elle bénéficie de secteurs technologique et de défense particulièrement compétitifs, notamment dans le domaine de l’intelligence artificielle. Ces forces structurelles devraient offrir aux futurs dirigeants une marge de manœuvre importante sur la scène européenne et contribuer à préserver la confiance des investisseurs dans la capacité du pays à honorer ses engagements sur le long terme.
Le positionnement déjà prudent des investisseurs laisse penser que l’évolution des spreads souverains français dépendra davantage des annonces et événements du quotidien que des fondamentaux budgétaires euxmêmes. À court terme, la révision de la note de la France par Moody’s, attendue le 23 octobre 2026, pourrait constituer un facteur supplémentaire de volatilité et influencer la perception du risque français sur les marchés.
La principale interrogation porte désormais sur la prime de risque que les investisseurs seront prêts à exiger pour continuer à financer un État confronté à une situation budgétaire dégradée et à un contexte politique plus incertain. Le scénario le plus probable demeure celui de coûts de financement durablement plus élevés et d’une volatilité accrue des spreads, plutôt qu’une remise en cause de la capacité de la France à accéder aux marchés.
Illustration 1 : Le taux de chômage français a augmenté par rapport à la tendance de la zone euro (%)
Sources : Eurostat et AllianzGI E&S. Données au 31 août 2026.
Illustration 2 : La France affiche des niveaux élevés de dette publique et privée par rapport aux autres grandes économies.
Sources : BRI et AllianzGI E&S. Données au 31 décembre 2025.
Obligations : les marchés attendent des garanties
Matthieu de Clermont CIO Assurance et Stratégies Réglementaires
Du point de vue des investisseurs obligataires, l’enjeu principal ne réside pas dans la capacité de la France à rembourser sa dette, mais dans la soutenabilité de celle-ci et dans la crédibilité de sa trajectoire budgétaire. La France bénéficie toujours de marchés de capitaux profonds, d’une base d’investisseurs diversifiée et d’une structure de dette qui limite les risques de refinancement à court terme.
Le véritable défi tient à la persistance des déficits et à un environnement de taux d’intérêt plus élevés, qui réduisent progressivement les marges de manœuvre budgétaires. Ainsi, les investisseurs exigent de plus en plus une rémunération supplémentaire non pour couvrir un risque de défaut, mais pour compenser les incertitudes entourant l’évolution future des finances publiques.
Les valorisations actuelles intègrent déjà une grande partie des inquiétudes liées à la situation budgétaire et politique. Une nouvelle hausse de la prime de risque sur les obligations souveraines françaises nécessiterait toutefois des signes tangibles d’une dégradation plus marquée de la crédibilité budgétaire du pays, qu’il s’agisse d’une croissance plus faible, de déficits plus importants ou d’une trajectoire d’assainissement budgétaire plus difficile à mettre en œuvre à l’approche du budget 2027.
Le positionnement des investisseurs constitue également un facteur important. La prudence affichée depuis plusieurs trimestres à l’égard des Obligations assimilables du Trésor (OAT) a contribué à accentuer les ajustements de valorisation observés récemment sur le marché.
Crédit : la prime de risque française
Vincent Marioni CIO Crédit
Les tensions politiques ont déjà commencé à se refléter sur le marché du crédit, avec un élargissement progressif des spreads des emprunteurs français. Le mouvement touche en priorité les dettes financières subordonnées, les émetteurs parapublics puis les entreprises les plus dépendantes de l’économie française.
La prime de risque associée aux signatures françaises oscille actuellement entre 5 et 50 points de base par rapport à des émetteurs comparables étrangers. Les groupes les plus solides, bénéficiant d’une notation élevée et d’une forte diversification internationale, demeurent toutefois relativement préservés. Dans la plupart des cas, les niveaux de spread observés traduisent davantage l’exigence accrue des investisseurs qu’une véritable faiblesse de la demande.
À l’horizon 2027, l’évolution des spreads dépendra largement de la trajectoire des finances publiques, des dynamiques électorales et de l’issue des négociations budgétaires. Un scénario favorable impliquerait l’émergence d’une majorité gouvernementale disposant d’un programme économique crédible. À défaut, la prime de risque française pourrait s’installer durablement, à l’image de ce qui est observé depuis plusieurs années sur le marché italien.
Actions : une prudence toujours de mise
Responsable de la gestion Actions Europe
Spécialiste produit
Les prochaines négociations budgétaires devraient entretenir un climat d’incertitude similaire à celui observé ces dernières années. À mesure que l’échéance présidentielle approche, les évolutions des sondages pourraient également alimenter la volatilité des marchés.
Dans ce contexte, la prime de risque associée aux actifs français paraît appelée à s’inscrire dans la durée. Notre positionnement sur les actions françaises reste globalement neutre, mais nous demeurons prudents sur les entreprises les plus exposées à la dette souveraine française et à l’économie domestique, en particulier dans les secteurs des services aux collectivités et des télécommunications. Les valeurs financières pourraient également être affectées par cet environnement, ce qui justifie une vigilance accrue.
1 Source : Commission européenne, direction générale des affaires économiques et financières, Prévisions économiques pour la France, mai 2026.
